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01
市场表现
指数
周涨跌
上证综指
1.43%
创业板指
3.46%
纳斯达克
3.05%
道琼斯工业指数
0.44%
WTI原油期货收盘价格
5.10%
COMEX黄金
2.34%
人民币汇率（USDCNH）
-0.03%
10年期国债收益率
-1.5BP
10年期国开债收益率
-4.75BP
02
重要资讯
1. 中央经济工作会提出“积极的财政政策要提质增效、更可持续，保持适度支出强度”、“政策操作上要更加精准有效，不急转弯，把握好政策时度效”。
会议要求，要加快构建双循环新发展格局，紧紧扭住供给侧结构性改革这条主线，注重需求侧管理。会议提出2021 年经济工作的八项重点任务：
1）科技创新要服务国家战略；
2）产业自主可控是重要预期差；
3）不依靠债务扩大内需；
4）改革开放营造良好营商环境；
5）粮食安全重在解决种子和耕地；
6）强化反垄断和防止资本无序扩张；
7）大城市住房问题是民生问题；
8）环保重点关注碳排放。
2. 气候雄心峰会传来消息，到2030年中国单位国内生产总值二氧化碳排放将比2005年下降65%以上，风电、太阳能发电总装机容量将达12亿千瓦以上。
数据显示，截至今年9月底，中国风电、光伏并网装机均达到2.2亿千瓦，合计为4.4亿千瓦。
3. A股大幅强化退市要求，沪深交易所发布退市新规征求意见稿，取消暂停上市和恢复上市，退市流程大幅缩短。
新增扣非前后净利润孰低者为负且营业收入低于1亿元、市值低于3亿元、信息披露或规范运作存在重大缺陷、重大违法财务造假等退市指标。科创板、创业板同步优化退市指标和程序；深交所删除创业板不接受公司股票重新上市申请的规定，深市设立包含风险警示股票和退市整理股票在内的风险警示板。
4. 中国经济11月延续复苏态势。11月规模以上工业增加值同比增长7%，增速比10月加快0.1个百分点；社会消费品零售总额增长5.0%，市场销售连续四个月同比正增长。
新增扣非前后净利润孰低者为负且营业收入低于1亿元、市值低于3亿元、信息披露或规范运作存在重大缺陷、重大违法财务造假等退市指标。科创板、创业板同步优化退市指标和程序；深交所删除创业板不接受公司股票重新上市申请的规定，深市设立包含风险警示股票和退市整理股票在内的风险警示板。
5. 美联储公布最新利率决议，将基准利率维持在0%-0.25%区间不变，将超额准备金率（IOER）维持在0.1%不变，将贴现利率维持在0.25%不变。
符合市场的普遍预期；委员们一致同意此次的利率决定。美联储表示，将继续购买债券，直至目标取得实质性进展；新冠疫情对中期经济前景构成相当大的风险，致力于使用所有工具支撑美国经济。
6.工信部就《水泥玻璃行业产能置换实施办法（修订稿）》公开征求意见。
文件提出，严禁备案和新建扩大产能水泥熟料、平板玻璃项目，确有必要新建的，必须实施减量或等量置换，制定产能置换方案；光伏压延玻璃和汽车玻璃项目可不制定产能置换方案，但新建项目应委托全国性的行业组织或中介机构召开听证会。
7.针对近期多地出现的电力供应偏紧局面，国家能源局表示，将采取四方面措施保障电力供应，包括提高省间资源调配能力，加强机组运行维护工作，部署煤炭安全稳定供应工作，做好防范应对低温雨雪冰冻灾害准备等。国家电网出台八举措确保电力安全可靠供应，保障居民生活用电。
03
宏观数据
上游
本周大宗商品价格继续回升。原油价格环比上涨，同比降幅较上月有所收窄。铁矿石、阴极铜价格继续回升。南华工业品指数和CRB现货指数同比继续回升。
中游
本周生产资料价格指数回升。PTA产业链负荷率有所提升，高炉开功率继续回落。螺纹钢价格继续上涨。水泥价格指数月环比有所上升。动力煤价格月环比大幅上升6.67%、同比上升20.04%。
下游
本周房地产销售月环比回升，乘用车销售平稳较强。30个大中城市商品房成交面积环比下降，乘用车日均销售同比增长15%，环比11月第二周下降10%。
物价
本周蔬菜、猪肉价格继续回升。28种重点监测蔬菜批发均价较上周上升3.05%，猪肉平均批发价较上周上涨1.97%。
04
流动性分析
本周央行公开市场有1500亿元逆回购和3000亿元MLF到期，本周央行进行了600亿元逆回购和9500亿元MLF操作，因此本周全口径净投放5600亿元。银行间市场流动性整体延续偏宽松格局，资金面基本保持稳定，具体来看, DR001加权平均利率为1.7111%，较上周涨28.88个基点；DR007加权平均利率为2.1137%，较上周跌0.89个基点；R001加权平均利率为1.7833%，较上周涨27.12个基点；R007加权平均利率为2.2906%，较上周跌4.85个基点；shibor隔夜为1.723%，较上周涨29.2个基点；shibor1周为2.148%，较上周跌3个基点。
下周央行公开市场有600亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期200亿元、100亿元、100亿元、100亿元、100亿元；此外下周五（12月25日）还有500亿元国库现金定存到期。央行本周再度超市场预期投放MLF,表明央行态度正在发生边际变化，中长期资金预期续改善，政策暖风下短期资金压力有限，预计跨年资金压力不大， DR007维持2.2%政策附近波动。
05
债市投资策略
本周利率债各期限收益整体下行，1年期国债下行10.67BP，10年国债下行1.5BP；1年期国开下行8.15BP，3年期国开下行8.24bp，10年国开下行4.75BP，主要期限利差快速扩大。今年8-11月MLF的净投放量分别是1500、4000、3000和4000亿元,12月在资金面较为宽松的状态下，央行继续净投放3500亿，进一步印证了央行态度正在发生边际变化。央行呵护下银行超储率大幅回升，银行缺乏中长期资金的压力大幅缓和，同业存单利率维持跌势，市场投资者对中短端利率债的配置热情不断提高，推动相关利率大幅下行。但与之对应的是长端利率相对羸弱，期限利差继续扩大。近两周市场逻辑较为一致，即央行维稳资金面对短端的利好大于长端，而基本面走强的信号不断确认对长端构成利空，利好和利空映射在曲线形态上即为曲线走陡。特别是近期煤炭、铁矿石等商品价格暴涨以及多地出现限电措施均指向基本面的强势，从高频数据来看宏观经济也未看到动能大幅下降迹象，导致市场对长端利率走向判断更为谨慎。
展望后市，我们认为长端利率短期内尚难快速走出磨底时间，但磨底进程已有加快迹象。随着央行不断超预期投放MLF补充银行中长端资金，跨年后银行配置力量将大幅增强；另外随着利率曲线的陡峭化，也为长端下行创造更大空间；市场普遍预期明年经济前高后低，通胀也难以掣肘货币政策，因此总体来看明年债市向好概率更高。本周中央经济工作会议并未继续提及“降成本”说法；明年货币政策基调为“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度”，重点在于处理好“稳增长”和“防风险”关系，宏观杠杆率基本保持稳定。这一定调更进一步表明明年的货币政策可能不会如市场预期那么“紧”。综上来看，我们认为长端利率短期将继续以震荡为主，随着本轮经济恢复动能逐步减弱后配置机会将更为显著，磨底阶段不建议频繁波段操作，如果短期超过3.3%，则对配置盘来说是个进场的好时机。
转债方面，本周中证可转债指数上行0.16%，表现弱于权益市场。近期鸿达和广汇转债受到集团信用事件冲击大幅调整，其他转债也遭遇估值下杀。当前信用风险已经成为影响转债走势的变量，存在信用风险的转债面临机构出库压力，而相关转债的债底保护也难免有所削弱。对大股东行业表现不好、现金流水平不佳、盈利能力下降较快和二级市场价格偏离度较大的转债更要注意。未来一段时间，应当注意相关个券的波动风险，从正股角度出发择券。建议在择券方向上，在平价较高的品种中搜寻正股支撑逻辑明确、转债估值温和，以及尚未进入转股期，绝对价格受限制较小的品种。
信用债方面，本周收益率大多下跌，信用利差以走阔为主。具体来看，本周AAA短融收益率整体下降16.26bp，3年期AA+级企业债收益率上涨2.17bp，5年期AAA级中票收益率涨0.18bp。从中长期来看，国有企业走向市场化的处置是大势，资质较弱国企的信用风险依旧不低，且经过本次事件后，信用定价体系或有所改变；信用研究和投资也将更加回归经营和财务基本面的分析，因此对于债务负担较重、资质较弱的地方国企仍需有所规避。建议投资者在信用下沉方面更加谨慎，更多关注经济发达地区短久期城投债投资机会。
06
A股投资策略
·
1. 2021年处于疫情后货币财政政策回归常态、金融监管边际略收的大环境，社融温和回落将带来传统基建和地产增速的逐步见顶回落，经济处于货币和信用都相对平稳的阶段，股市机会更多在结构性。
2. 积极的方面来自于疫情后全球经济正式进入补库存周期，出口和消费服务领域的改善将推动上半年经济的温和回暖，企业盈利改善将推动资本支出上升，相关领域的机会依然较为突出。
3. 一季度大概率仍将再次重演春季躁动行情，有别于过去两年春节阶段，由于流动性相对中性，利率易上难下，股市大概率仍将是三七行情，由于基数原因多数行业盈利改善明显，选股需要仔细斟酌盈利-估值性价比，成长股躁动机会主要来自于基本面改善趋势更确立、空间更大的品种，如：新能源车、汽车零部件、计算机、面板、CXO、军工、工控、化工等。
4. 一季度盈利改善以点带面，催生股市结构性行情。短期依然建议保持积极态度，重视外需、消费服务和制造业投资链等顺周期品种的复苏逻辑，并把握春季躁动成长板块的机会，精选一季报盈利改善的核心品种，关注以下方面：
1）顺周期外需相关制造业：电新、有色、化工、军工、机械；
2）疫情后线下消费和服务的复苏：家电、保险、社服、汽车零部件、白酒、机场和零售。
3）疫情影响下今年盈利恶化明显，明年初具备足够盈利弹性的成长板块：面板、计算机、新能源车、军工、CXO等板块。
研究随笔
对于21年港股市场的思考，我们认为港股市场明年性价比好于A股市场：
1. 指数层面：受疫情影响，恒生指数（全收益）自今年3月以来大幅跑输沪深300（全收益），过往10年的大部分时间恒生指数（全收益）表现明显好于沪深300（全收益），因此指数层面港股可能有补涨机会。另外，AH溢价指数143.3，接近自16年深港通以来的最高水平，显示同样标的公司H股折让接近最大幅度。
2. 估值层面：当前恒指处于15x左右，历史上看处于中高位置，主要是因为今年的成分结构调整和上半年盈利受损的原因，随着明年上半年盈利的恢复，恒指的估值有望回落12x历史中枢水平。预计明年上半年，随着盈利的恢复，顺周期、低估值的传统经济个股将有望拉动恒指上行，下半年估值消化后新经济板块可能会接力。
3. 资金面：18年以来，南下资金已经是香港市场除本地资金外最大的外来资金来源。今年疫情以来，南下资金越跌越买，已经占到全市场交易额的15-20%，而且显示出较强的选股能力。今年港股IPO、次新股持续火热，预计明年边际减少，但还有较多优质个股等待上市，南下资金在新经济公司上有更好的基本面理解和定价权。
风险提示：
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