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又到岁末总结展望时。
2020 持续整年的新冠疫情令全球经济蒙阴，但率先控制疫情，稳健复工复产的中国成为全球资本趋之若鹜的避风港。尽管上证指数表现波澜不惊，但围绕医药、科技、消费三大主线展开的个股行情，却频频出现涨势堪称波澜壮阔的大牛股。基金爆棚热销，也反映出刚刚而立之年的中国资本市场投资者结构正在从“散户化”向“机构化”发生转变。
在这个令所有人记忆深刻的年份即将过去之际，全景·卓识与新财富最佳分析师联合推出 《前瞻2021》岁末专题，希望从与宏观专家、私募大咖以及中国最顶尖证券分析师群体的深度交流中，尝试勾勒出十四五开局之年中国产业发展的主要脉络，寻找在明年注册制全面推行的情况下，中国资本市场较具确定性的投资机会。
2020年中国经济经受了特殊大考。
2020年伊始，突如其来的新冠肺炎疫情冲击，国际疫情持续蔓延，世界经济衰退，产业链供应链循环受阻，国际贸易投资萎缩，中国经济面临的不稳定不确定因素显著增多。可喜的是，国内新冠肺炎疫情在短期内得到了较好的控制，疫情影响并未冲击到中国经济长期向好的基本面，在2月份即形成经济实际底部，全年经济趋势逐步向上，每个月经济数据均在明显改善。国际货币基金组织最新报告预测，2020年中国经济将增长1.9%，是全球唯一实现正增长的主要经济体。2020年政策是一个稳增长组合，积极财政政策包括了3.6%以上的赤字率、3.75万亿专项债、1万亿特别国债；前10个月社融规模增速达44.5%。
2021年也是一个特殊的年份，正值十四五开局元年。近日中央经济工作会议提出，“要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持对经济恢复的必要支持力度，政策操作上要更加精准有效，不急转弯，把握好政策时度效”。走过特殊复苏的2020年，我们有信心2021年经济更向好，“疫后经济”的进一步走向特征和政策是否收敛如何收敛尤令市场关注。
近日，全景·卓识与新财富最佳分析师宏观研究第一名、广发证券首席经济学家郭磊进行了面对面交流。
郭磊认为，2020年经济好转、政策宽松（顺风+顺流），市场对“长期”的容忍度较高；2021年将变为经济好转、政策收敛（顺风+逆流），前者带来资金机会成本上升，后者带来资金风险溢价抬升，资产选择上需要更聚焦于短期确定性。
郭磊认为，2021年政策收敛主要为预防应急宽松的溢出效应，主线将变为“稳杠杆”。从财政空间、货币供给、金融政策三个维度看，最宽松的阶段已经过去。金融政策的三个传统敏感领域（房地产、地方融资、影子银行）也都将较2020年更谨慎。
2021年经济将继续复苏，郭磊认为，疫苗将会是第三轮脉冲的助推剂，疫苗上市驱动服务业修复、全球贸易共振和制造业补库存。他还认为，双循环将深刻影响“十四五”，对未来五年来说，理解双循环的两个重要支点是都市圈建设和产业链高级化。
以下为文字实录：
从“逆风顺流”到“顺风逆流”
全景·卓识：您对2021年国内形经济形势和政策走势如何判断？
郭磊：过去的三年，2018年是经济向下，同时金融去杠杆，整个流动性其实在不断的收紧，我们把2018年总结为两个词，叫“逆风逆流”；2019年，政策就有一个比较明显宽松，但同时经济压力依然存在，它是属于比较典型的第二种组合，叫“逆风顺流”；2020年是非常少见的一个组合，全年经济其实是在往上的，但是由于经济起点相对偏低，受疫情的影响，所以政策保持了一个宽松的基调，上半年偏货币政策，下半年偏财政政策，所以我们把它叫做“顺风顺流”。2021年，将会是另外一种组合，经济我们判断会继续好转，但同时政策会趋于收敛，按照我们这个框架可以叫做“顺风逆流”。
明年政策主线“稳杠杆”
全景·卓识：关于政策，目前市场关注比较多的是货币供应量，未来会不会出现一个增速上的放缓？
郭磊：今年由于疫情的这样一个影响，相当于一个特殊时期。那么我们国内的宏观杠杆率的话，同期应该是出现了一个明显的回升的。我们估计明年的话会从这样一个杠杆的回升，变为杠杆率重新趋于稳定，即明年的话整个政策的目标应该是趋于稳杠杆的。 那么基于稳杠杆这样一个大目标的话，首先货币供应量的一个增速可能会一定程度上下来，那么其次的话，对金融政策的这样一些比较敏感的领域，也需要有一定程度的一个调控，所以杠杆率这样一个目标应该主要会影响整体的一个货币环境。但是同时我们也并不认为明年会出现类似于2018年那样比较激烈的一个去杠杆。
影响货币环境的除了货币供应增速之外，还包括金融政策。金融政策历来有三个敏感点，分别是房地产、地方融资和影子银行，明年在这三个领域的政策动向和政策细节非常值得关注。
未来五年：都市圈建设和产业链高级化
全景·卓识：对2021年大类资产配置有什么建议吗？
郭磊：2021年在整个宏观组合变为顺风逆流之下，我们估计整个市场可能会更加关注短期确定性。比如目前中国依然处在一轮通胀回升的过程之中，无论是工业品还是一般消费品，价格弹性在不断的放大。我觉得这就是自上而下我们能够看到的一条宏观线索，其次，明年的话全球贸易在疫苗落地之后，应该会有一个复苏，那么海外会面临着对中国制造第二阶段的这样一个需求，我觉得这一点的话也是值得重视的。
全景·卓识：需求侧改革和双循环，如何看待对经济和投资的影响？
郭磊：过去我们的供给侧是去产能、环保，到金融去杠杆提升金融适配性，本质上的话，是做存量资产的一个优化和调整。
未来需求侧，更多追求一个增量上的驱动力，包括进一步打开消费和优化投资，然后可能会同时通过一些影响总量经济的方式，比如进一步的发展城市群和都市圈。所以我理解的需求侧，其实是供给侧的这样一个有效的配合。
双循环的话我理解，它其实包括两块内容:一块是内部大循环的环节，中国要形成一个内部统一的一个大市场，进一步的扩展和打开内需；另外一块内容，就是偏外部循环，提高整个产业链的附加值，以更高的附加值参与国际分工，实现产业链的现代化和产业基础的一个高级化。所以这两者加起来的话，对于未来5年双循环可能是一个影响非常大的概念。
前者，我个人比较关注城市群和都市圈的一个建设，因为它会对我们未来扩大内需打开需求增量会起到一个引擎的作用。后者，主要还是整个科技产业链的一个突破。我觉得未来值得关注的是十四五期间的这样一些对应的政策，包括五中全会曾经提到的未来对基础研究进行税收优惠等。
全景·卓识：今年出现疫情，整个宏观经济的研究框架是否发生了一些变化？
郭磊：今年中国经济在2月份差不多就达到一个谷底，海外差不多是四月份，所以从二季度开始整个经济的一个过程都被称为复苏，但实际上它跟传统的复苏还是有比较大的区别。
大家想一下，所有的国家都是从一个深度的负增长中爬出来，它不分处在周期什么阶段了，大家都是同周期的这样一个共振性。
第二，所有的行业，也不分处在周期什么阶段，从制造业到服务业，从基建到地产，从出口到内需行业，基本上都是处在整个疫后修复的一个过程中。造成经济多元化拉动。
第三，全球供给在疫后的话也很可能是一个仅平衡，所以我们就看到出口，基本上是在扶摇直上的，而且几乎不太受汇率波动的一个影响。这一点也带来了一些新的特征，比如我们的出口行业，它的需求相对比较刚性，而且整个产能也在不同国家之间出现了一个调配效应。
就出现了份额上的一个变化，所有的这些因素其实和传统的我们研究经济的，一个短期框架的话还是有所区别的。所以就宏观分析来说确实是一个不断的有新现象去出现，我们需要不断的去观察一些新的特征，然后对理论框架去做一些补充和修正的一个过程。
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