言值 | 刘斌：克服贪婪诱惑，向“价值投资”收敛

进入2020年，一切都在往好的方向发展，上证综指终于越过了3000点大关并继续向上攀升。市场情绪逐渐回暖，让小伙伴们对今年的投资征程多了一份信心。不过资本市场向来变幻莫测，对投资的考量，我们要多一份沉淀的耐心、也要多一些更长远的眼光。

在本期“言值”栏目，我们邀请国联安基金经理刘斌先生，为大家带来一份“继往开来”的总结与展望！

刘斌：硕士研究生，12年证券、基金从业经验， 2009年8月起加入国联安基金管理有限公司，担任研究员；现任国联安基金权益投资部副总监。现任国联安稳健混合、国联安优势混合、国联安智能制造混合基金基金经理。

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Q：大家都知道，在过去的2019年中国A股市场走出了“极度结构化的局部繁荣”行情，那么在新的一年，市场走势大概沿着那种脉络推进呢？

A：2019年的指数涨幅是近10年来较高的，但从个股来看是个典型的结构性市场，因此总体并无“牛市”感觉。

对新一年宏观经济的看法，我们看到的可能变化有以下几点：

制造业投资有望见底，无论是10年的设备更新周期还是3.5年的库存周期目前都处于低位；

房地产销售及投资依然有韧性；

结构分化更加显著，传统行业集中度继续提升。所以大体上我们认为经济有超预期的可能，不认可继续显著减速。

股票方面，我们对2019年表现较好的食品饮料和TMT会谨慎一些，这类资产的风险收益比可能不是很好，隐含回报也不高。相对来说我们对中游的龙头更看好一些，具体的如化工、可选消费品、建材、房地产等，这些资产估值较低，且基本面仍然强劲，ROE仍能够维持在较高水平，分红率也有望提升，相应的隐含回报较高，坚持持有也许会有不错的回报。

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Q：投资是一场奇趣旅程，其间荆棘与繁花相伴，跻身于其中的人也必然有所得、有所失，基于此您有什么与大家分享的体会感悟吗？

A：每年末我都会统计一下过去一年中贡献最大的标的和损失最大的标的，在这个过程中我不断地梳理自身失误点并加以改进。近年来，我的投资方法越来越向一个方向收敛，如果要描述的话应该是向“价值投资”收敛，当然了价值投资并不是一个有准确含义的词汇，只能是一种倾向。

回顾每年损失最大的十个标的，连续6年的看还是会有一些共同之处，这些标的总体来说都研究较浅、了解有限，其中不乏牛股，但仍然以亏损收场，主要原因有以下几点：

买入的目标是为了博取短期收益，因此决策较为仓促，且往往是自己不熟悉的领域，过度依赖于他人，缺乏判断，一旦出现意料之外的下跌，往往止损了事；

买入时过度强化长期逻辑和空间，忽视财务报表及短期的周期性因素，以较高的估值水平买入，承担了过大的风险，往往导致短期较大损失，实际上长期的预期回报也不高。

若看回报前十大的标的，这些标的共同的特点是跟踪时间长、研究深入、财务报表稳健、估值相对较低。

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Q：所有的投资都是向着收益这个大目标狂奔，您觉得决定一份投资收益结果的主要因素是什么呢？

A：总结6年的投资经验，我认为构建投资组合的首要任务是识别风险和剔除风险，造成组合收益低的原因不是没有买到牛股，而是参与了过多的风险。

回顾我所冒的风险，我认为最大的原因是思考的短期化，在买入那些导致损失的标的时，想的最多的是短期收益，一旦有这个想法在，则往往忽视长期因素、周期性因素和估值因素，甚至不顾财务报表的缺陷。

还有另一类风险就是在股票下跌的时候不能坚持，大部分情况下我在买入的时候都是按照一个中长期的分析和目标来做决策的，但无可避免的，股价总会受到一些短期因素的影响而出现大幅波动，在这种情况下，有时候对这些信息对基本面的影响不能正确看待或者过度在意组合短期的波动，都有可能做出错误的决策，正确的决策应是任何时候都应该重新检测买入那一时刻的决策依据和核心假设，看看当前的信息是否改变了这些变量中的一些，否则就应该坚持原有的判断。

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Q：常言道，投资也是一场心智试炼，人性的弱点譬如“贪婪”之流可能会在投资过程中被放大。我们应该如何修炼己身，最大程度对抗人性弱点呢？

A：有时候我们会震惊于我们不能坚持某些常识，而相信一些奇妙的故事，这可能就是“贪婪”之诱惑，唯有克服这些贪婪才能使常识在投资中发挥更大的作用，我认为能够克服贪婪最关键的是对收益率有合理的认识，过于美好的事情可能就意味着更大的风险。

我们做了一个假设计算：若在2009年1月1日选取ROE较高的14支龙头或潜在龙头公司（国电南瑞、伊利股份、海螺水泥、三一重工、万华化学、万科A、保利地产、贵州茅台、招商银行、中国平安、上汽集团、格力电器、上海机场、宇通客车）做一个仓位93%的等权重组合，全程不作调整，截止2019年末这个组合的复合收益率达23.6%，即使是单年度表现，除2015年以外的相对排名也很靠前。

假设组合历史收益水平